兩大投行專家：改革料先易後難

三中全會列出改革藍圖，市場期待時間表及細節。有投行專家認為，改革順序是關鍵，短期或將帶來陣痛，拖低經濟增長，但若能全面落實，中國將煥然一新。

瑞銀首席中國經濟學家汪濤和花旗集團中國研究部主管沈明高，日前出席本報舉辦的「三中改革投資講座」，向讀者解構三中機遇。汪濤認為，三中改革方案的全面程度超出預計，涵蓋諸多重要領域，包括國企、財政、戶籍、土地等，尤其是強調市場在資源配置中起決定作用，將改善資本和資源配置效率，影響深遠。

汪濤：傾向促消費抑投資

改革方案出台，市場關注將如何執行。「花錢的容易收錢的難，」汪濤直言，改革順序是關鍵。她認為，簡政放權、降低服務業准入門檻、單獨二胎、金融領域、能源價格調整等改革較容易，料將列入優先項，部分已開始。而涉及利益集團切身利益的改革，如釐清中央與地方財政關係、國企改革、重大稅制改革等，都需逐漸推進（見表）。但這方式可能會帶來風險，「容易的先做了，難的推不動，造成扭曲。」

汪濤特別提及，幾乎所有改革措施都對消費產生正面影響，包括戶籍改革、社會保障、土地改革等；對投資則傾向抑制，如利率市場化、提高國企分紅比例等。

改革對內地經濟增長是促進還是抑制？市場見解不一。

彭博社調查顯示，三中改革對中國經濟增長貢獻度預計不足0.5個百分點。汪濤認為，改革剛開始一年至一年半可能會增加槓桿、增加投資，促進經濟增長，「先給甜頭再嘗苦頭」。

「順序倘錯 將現劇烈波動」

汪濤預測明年中國經濟增長約7.8%，短期經濟驅動因素仍為出口、房地產和信貸。她預計，作為中國最大出口市場的歐美將復甦，帶動出口；M2和信貸增速將放緩。今年內地打擊貪腐及反浪費力度加大，壓低明年基數，消費數據也向好。

不過她警告指，若改革順序錯誤，如在財政和國企改革前，實施金融自由化並放開資本帳戶，將導致經濟出現劇烈波動。

沈明高亦認同，對經濟增長有幫助的改革會提前，較痛苦改革則推後，「並非不改，只是要買個時間，推動改革」。

他預計，明年中國經濟增長約7.3%，當局若明年定7.5%的增長目標，留給改革的空間很小，不利於市場。他也提醒投資者，改革會有反覆，必定是「痛苦的調整」，無痛改革不存在。

沈明高：短期難免有陣痛

「即使改革未啟動，市場預期已改變，」沈明高坦言，改革總體對經濟有負面影響，包括國企改革導致資本支出放慢甚至負增長；土地改革導致政府賣地收入下降，影響基礎設施投資；開徵房產稅的預期導致樓市成交量下降等。

在最受關注的金融改革方面，汪濤認為，金融業改革將來得較快，央行致力推動改革，理論和時間上皆有準備。相信金融領域將實施的改革包括：允許設立民營銀行；擴大資產證券化規模；建立存款保險制度；放寬企業海外借貸等。

她認為，改革對銀行業的影響「有利有弊」，利率市場化令銀行利差縮小，賺錢空間減少，金融市場多元發展也令銀行面對更多競爭；資本項開放令銀行存款減少。但改革對銀行亦有正面作用，如資源配置更有效，經濟發展更平穩，銀行壞帳減少；財政改革促使地方政府多收稅、少花錢甚至多發債，皆對銀行利好。（講座之一）

▲ 《香港經濟日報》日前舉辦「三中改革投資講座」，解讀三中機遇。（車耀開攝）